随着金融自由化程度的不断提高, 股票违约风险向不同的机构部门扩散, 造成机构部门间的风险传染. 2023年中央金融工作会议强调, “金融是国民经济的血脉, 是国家核心竞争力的重要组成部分, 要加快建设金融强国, 全面加强金融监管, 完善金融体制, 优化金融服务, 防范化解风险, 坚定不移走中国特色金融发展之路, 推动我国金融高质量发展”. 股票市场作为中国资本市场的典型形态, 是经济的晴雨表, 对中国经济发展和社会稳定发挥着重要作用. 中国人民银行资金流量数据显示, 2020年股票交易项目的资金流量额占金融交易资金流量总额的3.35%. 在宏观经济运行过程中, 机构部门共同参与了由金融交易形成的资金循环过程, 体现了资金盈余部门与资金短缺部门之间的资金融通关系. 在资金融通过程中, 当股票发生违约, 非金融企业部门和金融部门的资金来源受阻, 导致其流动资金不足, 无法正常进行生产或无法按期偿还金融部门的贷款, 造成金融部门发生本金损失, 资产缩水, 而金融部门违约进一步使其相关的机构部门发生本金损失, 并通过机构部门间的借贷关系发生扩散和蔓延, 引发违约风险链条式反应, 形成整个社会的信贷危机. 在此背景下, 研究股票违约在不同机构部门间的风险波及效应具有重要的现实意义.

二、主要内容

第一，基于1992-2020年机构部门间金融交易的资金流量数据, 从宏观视角, 测度1992-2020年股票违约的风险波及效应.

第二，分析1992-2020年股票违约总、直接和间接风险波及效应的演化特征. 

第三，引入关联性分析, 构建机构部门间资金关联关系图，研究机构部门间的资金关联关系, 并进一步分析重大事件对股票违约的风险波及效应的影响.

三、主要结论及政策建议

本文主要结论如下.

第一，1992-2020年间, 股票违约的总风险波及效应呈现不断波动特征, 且其波动与重大事件具有强关联性. 此外, 各机构部门股票违约总风险波及效应存在异质性, 其异质性主要与各机构部门的功能相关.

第二，1992-2020年股票违约直接风险波及效应的大小反映了中国股票市场资金来源机构部门结构的演化特征. 股票违约间接风险波及效应随着波及次数的增加而逐渐减弱, 且各机构部门受到的间接风险波及效应具有异质性.

第三，从机构部门关联关系演变及链路结构演变角度, 发现不同重大事件冲击对中国金融机构部门内部及与其他机构部门间的资金关联关系产生异质性影响.

本文政策建议如下.

一方面，加强股票市场的监管力度, 全面有效评估股票定价机制, 建立分类监管规则和标准, 加强和规范事前、事中及事后监管, 健全股票市场风险监控, 降低股票违约概率, 进而有效降低股票违约的风险波及效应.

另一方面，各机构部门间的功能不同, 股票违约受到的风险波及效应出现较大差异, 对此, 应当结合各宏观机构部门的功能及实时情况, 因时因部门制宜制定各机构部门的金融战略目标, 实现金融的高质量发展.

四、边际贡献与未来拓展

本文边际贡献如下.

第一，从机构部门关联性出发, 测度股票违约风险波及效应. 现有文献主要使用DY指数、条件风险价值法、边际损失预期法、TENET等方法测度风险溢出效应, 这些方法主要从微观视角研究风险的溢出效应, 而本文从宏观机构部门出发, 根据资金流量中机构部门间的关联关系, 测度股票违约风险波及效应.

第二，基于时间序列数据, 从动态分析的角度考察股票违约风险波及效应的渐进演变, 发现股票违约风险波及效应与外部冲击及政策等重大事件存在强关联性.

第三，结合事件分析方法, 具体考察重大事件对股票违约风险波及效应的影响. 通过构建机构部门间资金关联关系图, 从机构部门关联关系演变及链路结构演变等角度, 刻画资金关联关系在重大事件冲击前后的动态演变, 分析重大事件冲击对股票违约风险波及效应的影响.

本文未来拓展如下.

未来的研究中将进一步讨论不同国家股票违约风险波及效应的异同, 股票违约风险波及效应的影响因素和渠道也将是未来关注的焦点.

本文摘编自《系统工程理论与实践》2025年,第45卷,第8期论文《股票违约风险波及效应: 机构部门资金流量视角》（点击题目链接全文）；

作者：李正辉^1, 2, 博士, 教授, 博士生导师, 研究方向:金融统计与风险管理；黄子媚^3,*(通信作者)，博士后, 研究方向:金融统计与风险管理

      1. 广州大学 经济与统计学院, 广州 510006

      2. 广州大学 金融研究院, 广州 510405

      3. 北京师范大学 统计学院, 北京 100875